营收刚破1亿，亏损却高达2.3亿。全球首款获批的侵入式脑机接口产品，报告期内一分钱没赚。清华博士团队创业15年，估值40亿要涨到50亿才肯上市——这不是科技突破，这是一场资本豪赌。
引子：最性感的赛道，最骨感的现实
脑机接口，2026年最炙手可热的科技赛道之一。马斯克的Neuralink在猪脑子里插芯片，中国这边也有一家公司叫博睿康。
2026年6月11日，博睿康技术（上海）股份有限公司向科创板递交了招股书，计划募资25亿元。清华博士创业、红杉投资、全球首款获批的侵入式脑机接口产品——每一个标签都闪闪发光。
几天后，抽签抽中了现场检查。
对一家营收刚过亿、亏损却高达2.3亿、核心产品零收入、挂着50亿对赌上市的公司来说，现场检查可能不只是"体检"——
它可能是照妖镜。
一、全球首证，一分钱没赚
博睿康最引以为傲的，是2026年3月获批的"植入式脑机接口手部运动功能代偿系统"NEO-ONE SCI。国家药监局批准的第三类医疗器械，全球首款获批上市的侵入式脑机接口产品。
听起来是不是很厉害？
但招股书写得很诚实：报告期内，NEO-ONE SCI尚未实现任何收入。
金句：全球首证的含金量，被零收入的现实击得粉碎。
支撑公司1.08亿营收的，是另一条产品线——非侵入式脑电采集系统。2025年卖了7765万元，占比72.32%。剩下的收入来自经颅电刺激设备等，说白了就是医院里常见的脑电图机。
而且，这些非侵入式产品的单价还在下滑——从17.06万/台降到了15.91万/台。市场竞争在加剧。
博睿康的故事，用一个"全球首证"吸引眼球，但赚钱的却是再普通不过的脑电图机。这就好比一个开跑车的人天天吹嘘引擎多厉害，结果每天骑电动车上下班。
二、亏了15年，还在亏
博睿康成立于2011年，清华博士团队创业，至今已满15年。
15年，一家科技公司从诞生到成熟，足够的时间。但博睿康的财务数据令人揪心：
- 2023年：营收7521万，亏损4875万
- 2024年：营收6597万（下降12%），亏损4953万
- 2025年：营收1.08亿，亏损2.3亿
三年累计亏损3.28亿元。截至2025年末，累计未弥补亏损 4.67亿元。
公司成立15年，一分钱没给股东赚过。
有人说，2025年亏损2.3亿是因为股权激励确认了1.96亿的费用，剔除后扣非亏损只有4324万。
问题是：2023年扣非亏4261万，2024年扣非亏5378万，2025年扣非亏4324万——三年扣非亏损合计1.4亿，而且在持续。
更重要的是，公司研发投入预计将持续处于高水平。招股书自己都说了：“若公司现有产品销售增长不及预期，公司可能面临持续亏损或累计未弥补亏损无法消除乃至持续扩大、净资产为负的风险。”
翻译成人话：亏了15年，还看不到赚钱的希望。
三、50亿对赌：资本的游戏，创始人的命
博睿康的招股书中藏着一个"魔鬼细节"。
2025年10月，公司与战略投资股东签署的增资协议中，约定了以下条款：
公司须在认可的合格资本市场完成IPO，且上市时估值不低于50亿元、融资额不低于5亿元。
这不是普通的对赌。这是"升级版"对赌——投资方关心的已经不是"你能不能上市"，而是 “你能不能以50亿估值上市、融资5个亿”。
博睿康最新一轮融资（2025年11月）后的估值是多少？40亿元。
从40亿到50亿，25%的估值跃升——在持续亏损、核心产品零营收的底色下，这一跳显得格外陡峭。
虽然公司在IPO申报前按照监管要求清理了对赌协议，但协议中暗藏"复活"条款：若博睿康未能在 2028年12月31日之前完成上市，针对创始股东的对赌义务将自动恢复效力。
胥红来和黄肖山两位创始人的身家性命，被绑在了这场IPO上。
金句：对赌50亿，估值只有40亿，收入只有1亿。这不是估值差距，这是信任差距。
四、清华博士站台，但商业化路漫漫
博睿康的管理团队堪称"豪华"——7名非独立董事中，6名来自清华大学，5位是清华大学生物医学工程博士。胥红来、黄肖山均毕业于此。
学术背景没得说。
但学术界的人做商业，最大的问题往往是：太懂技术，不太懂市场。
公司成立15年营收才刚破1亿，而同期研发投入累计1.87亿元——研发比收入还多。销售团队只有80多人，面对的是全国数千家三甲医院和神经科学研究机构。
NEO-ONE SCI虽然获批了，但从获批到真正进院、进医保、进手术室，中间隔着三道坎：
第一道坎：进院。 每家医院的采购审批流程、招投标、设备科评估，平均耗时6-12个月。
第二道坎：支付。 虽然NEO-ONE SCI已被纳入上海市医用耗材目录，但这只解决了医院收费的合规问题——不等于进了医保。一套侵入式脑机接口系统价格不菲，自费模式下患者能承受多少？
第三道坎：推广。 医生需要培训、患者需要教育。侵入式脑机接口需要做开颅手术（即使是微创），这对医患双方的接受度提出了极高的要求。
金句：拿证只是万里长征第一步。从获批到进院，从进院到开刀，从开刀到普及——每一个环节都是生死劫。
五、退市红线在招手
科创板对未盈利企业的容忍度是有限度的。
根据《科创板上市规则》第12.4.2条：如果公司自上市之日起第4个完整会计年度，扣非净利润为负且营业收入低于1亿元，或期末净资产为负——将触发退市条件。
博睿康当前营收1.08亿，刚过1亿红线。净利润为负。如果在4年内不能把营收做到1亿以上并实现盈利，就将面临退市风险。
金句：一只脚刚踏进科创板的大门，另一只脚已经踩在退市的边缘。
悲观展望：现场检查面对的三个难题
博睿康被抽中现场检查，以下三个问题将是核查重点：
1. 股份支付与实控人股权激励的合规性
2025年一次性向实控人确认1.92亿股权激励费用——这笔费用的定价依据是否充分？决策程序是否合规？实控人是否实际支付了对价？这直接关系到公司是否存在"突击套现"的嫌疑。
2. 对赌协议的清理是否彻底
虽然公司声称对赌已清理，但"复活"条款的存在意味着对赌实质上只是"暂停"而非"终止"。现场检查会穿透审查所有融资协议的完整条款，确认是否存在未披露的回购义务。
3. 商业化路径是否真实可行
NEO-ONE SCI报告期零收入，公司却说"商业化进展顺利"。现场检查会要求提供所有在手订单、意向合同、进院进展的详细证明材料——如果拿不出来，所谓"商业化"就是空话。
悲观预测： 现场检查大概率会聚焦于股份支付和对赌协议的合规性问题。NEO-ONE SCI的零收入现实也会受到重点关注。如果公司在商业化进度上拿不出有说服力的证据，或者对赌条款的清理存在瑕疵，IPO进程可能再度延迟。即使过会，50亿估值在A股市场能否获得认可仍然是巨大问号——持续亏损叠加退市红线，机构投资者是否愿意用50亿买一家营收刚过亿的公司？
结语：科幻不能永远当饭吃
脑机接口是人类科技最有想象力的方向之一。博睿康在这个赛道上的坚持值得尊敬。
但尊敬不等于买单。
一家营收刚过亿、亏损2.3亿、核心产品零收入的公司，要市场用50亿的估值欢迎它——这需要的不只是信任，还需要信仰。
对于投资者而言，记住一句话：在资本市场，最危险的不是"没有未来"，而是"未来太远，今天太贵"。
金句集锦
- 全球首证的含金量，被零收入的现实击得粉碎。
- 开跑车的人天天吹嘘引擎多厉害，结果每天骑电动车上下班。
- 公司成立15年，一分钱没给股东赚过。
- 对赌50亿，估值只有40亿，收入只有1亿。这不是估值差距，这是信任差距。
- 拿证只是万里长征第一步。从获批到进院，从进院到开刀，从开刀到普及——每一个环节都是生死劫。
- 一只脚刚踏进科创板的大门，另一只脚已经踩在退市的边缘。
- 在资本市场，最危险的不是"没有未来"，而是"未来太远，今天太贵"。
- 这不只是IPO审核，这是一场零收入撑起50亿估值的资本魔术。
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"user": "科创板观察员",
"time": "2026-07-08T21:00:00Z",
"content": "博睿康被抽中现场检查，可以说是科创板开板以来最值得关注的一个项目。关键在于：它踩在所有未盈利企业IPO的核心矛盾上——你能不能在4年内把营收做到1亿以上并盈利？2025年是1.08亿，刚过退市红线。一旦营收稍微下滑或者研发投入继续增加，第4年触发退市是大概率事件。",
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"user": "保荐代表人老李",
"time": "2026-07-08T21:08:00Z",
"content": "我在投行做了十几年，这种项目最大的风险不是技术，是时间。科创板对未盈利企业给了4年宽限期，但博睿康的营收基数太低了。1.08亿营收，只要少几个大订单就跌破1亿。而且研发费用每年6500万还在涨，管理费用因为股权激励也居高不下。这账怎么算都撑不到第4年。",
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"user": "价值投资者老王",
"time": "2026-07-08T21:15:00Z",
"content": "最离谱的是对赌协议——要求上市时估值不低于50亿。2025年11月最新一轮融资估值才40亿，这意味着不到一年时间估值要涨25%。而支撑这个估值的核心产品NEO-ONE SCI报告期内零收入。我算了一下，50亿估值对应2025年营收是46倍PS。A股医疗器械板块平均PS也就8-10倍。46倍，这得信仰多坚定才下得去手？",
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"user": "财务分析爱好者",
"time": "2026-07-08T21:22:00Z",
"content": "而且你看一下非侵入式产品的单价在下降：17.06万→15.91万。这部分才是公司真正的现金流来源。单价下降说明市场竞争在加剧，国产替代的红利正在被更多竞争者瓜分。如果非侵入式产品的利润空间被压缩，公司的亏损可能进一步扩大。",
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"user": "行业研究员老陈",
"time": "2026-07-08T21:30:00Z",
"content": "我在医疗器械行业做了十二年。NEO-ONE SCI获批确实是里程碑，但我要提醒几个现实问题：第一，侵入式脑机接口需要开颅手术，即使是微创方案，患者接受度也非常有限；第二，一套系统的价格大概率在几十万级别，不进医保的话普通患者根本用不起；第三，临床推广周期极长，从进院到开第一台手术平均要12-18个月。报告期内零收入是合理的，但这也是最大的风险——你永远不知道商业化需要多久。",
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"user": "医药行业从业者",
"time": "2026-07-08T21:38:00Z",
"content": "补充一点：NEO-ONE SCI的适应症是颈段脊髓损伤所致四肢瘫。这个适应症的患者人群本身就很小，全国估计也就几万人。即使100%渗透，天花板也很低。公司后续布局难治性癫痫、脑卒中这些大适应症是对的，但每个新适应症都要重新做临床试验、重新拿注册证，周期3-5年起步。",
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"user": "散户小明",
"time": "2026-07-08T21:45:00Z",
"content": "我注意到一个细节：2025年向实控人胥红来和黄肖山实施的股权激励一次性确认了1.92亿费用。这1.92亿不是现金支出，是股份支付，不影响现金流，但导致账面亏损从4300万变成2.3亿。问题是——为什么要在IPO前一年突击向实控人做这么大额的股权激励？这是激励还是套现？现场检查一定会问这个问题。",
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"user": "法务小姐姐",
"time": "2026-07-08T21:52:00Z",
"content": "从法律角度看，向实控人做股权激励在IPO申报前是非常敏感的。一般来说股权激励的对象应该是核心员工而不是实控人——实控人本来就是大股东，再对他做股权激励，行权价的公允性怎么认定？有没有损害其他股东利益？而且1.92亿全部计入管理费用，直接导致管理费用激增，这种会计处理会不会被监管质疑？",
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"user": "ST观察员",
"time": "2026-07-08T22:00:00Z",
"content": "我在研究科创板退市案例，截至目前已经有3家未盈利企业在第4年触发退市条件。它们的共同特征是什么？上市时营收刚好过1亿红线，研发投入居高不下，商业化进度慢于预期。博睿康的剧本和它们一模一样。更讽刺的是，募资25亿中有超过15亿要继续投入研发——这意味着上市后亏损不仅不会收窄，反而可能扩大。",
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"user": "退市股专业户",
"time": "2026-07-08T22:08:00Z",
"content": "你说到核心了。募资25亿，研发项目15.4亿，产业化建设还要投钱，补流也要钱。这些投资在短期内都不会产生利润，反而会增加折旧和摊销。预计上市后3年内，公司的亏损规模还会继续扩大。第4年能不能扭亏？我看悬。",
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"user": "清华校友",
"time": "2026-07-08T22:15:00Z",
"content": "作为清华校友，我支持师兄们创业。但客观说一句：清华背景在技术攻关上是加分项，在商业化上不一定。博睿康的董事会7人里有6个清华博士，这种知识结构太单一了。做脑机接口这种面向医院和患者的医疗器械，缺的不是技术天才，而是懂市场、懂销售、懂医院公关的商业化团队。80人的销售团队面对全国几千家三甲医院，杯水车薪。",
"likes": 156,
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参考来源
- 上交所：博睿康技术（上海）股份有限公司科创板IPO招股说明书（申报稿，2026年6月11日）
- 华尔街见闻：博睿康冲刺"脑机接口第一股"，50亿估值对赌浮出水面（2026年6月）
- 上海证券报/21经济网：首次详细披露家底！上海独角兽冲刺"脑机接口第一股"（2026年6月13日）
- 新浪财经/新浪证券：博睿康冲击"脑机接口第一股"，25年创收1亿却亏2.3亿，侵入式产品未创收商业化前景存未知（2026年6月17日）
- 中金在线/星岛记事：博睿康IPO冲"脑机接口第一股"，对赌要求上市估值至少50亿（2026年6月15日）
- 灼识咨询：全球脑机接口市场研究报告
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