https://www.ipoinsight.icu/tags/%E5%8C%97%E4%BA%A4%E6%89%80/Recent content in 北交所 on IPO 洞察Hugo -- gohugo.iozh-cnSat, 06 Jun 2026 05:58:53 +0800https://www.ipoinsight.icu/posts/baimaikeyiliaoshangshi20260606/Sat, 06 Jun 2026 05:58:53 +0800https://www.ipoinsight.icu/posts/baimaikeyiliaoshangshi20260606/一根手术缝线，毛利率86%，比茅台还高。做这根线的公司叫百迈科，2025年4月刚在新三板挂牌，8个月后就冲北交所。递表前一年，增资价格从9块1毛4飙到33块9毛4——一年涨了3.7倍。更绝的是，这家公司历史上有过"借钱出资、验资即转"的操作，还有12年的股权代持、296项不良事件报告、一条"未验先投"的生产线。6月12日，它要上会了。 8个月，从挂牌到上会 百迈科的IPO速度快得让人窒息。 2025年4月23日，新三板挂牌。2025年12月，向北交所递表。2026年6月12日，上会审议。 从挂牌到上会，14个月。从递表到上会，半年。 这个速度放在A股市场，属于百米冲刺级别的。大多数公司从递表到上会至少要一年以上，百迈科像是有什么东西在后面追着它跑。 为什么要这么急？ 看看递表前的操作就明白了。2023年1月，公司增资价格9.14元/股。2024年1月，增资价格飙升到33.94元/股。一年时间，同一家公司，估值暴涨3.7倍。 增资价格的暴涨意味着什么？意味着在IPO之前，已经有人以极低的价格拿到了股份，然后等着上市后高价套现。时间越短，风险越小，所以要快。 这不是上市，这是抢跑。 验资的魔术：387.9万元的"旋转门" 百迈科的实控人杨顶建，兰州大学博士，师从中国工程院院士王锐，学者型企业家。但他在资本运作上的手法，一点都不"学者"。 2009年，公司前身建科有限设立，杨顶建向朋友门象借款100万元完成出资。 2012年增资至850万元，杨顶建钱不够了。他找到了一个叫吴飞探的人——工商代办机构的工作人员。吴飞探往杨顶建账户转了287.90万元用于出资，又往门象账户转了100万元用于还之前的借款。 验资完成的第二天，公司就把387.90万元划到了吴飞探持股的海口恒森装饰工程有限公司。 整个过程：借钱→出资→验资→还钱。一气呵成。 没有书面协议，没有审议程序，没有董事会决议。就像从左口袋掏出来，验一下，再塞回右口袋。 北交所两轮问询都盯上了这件事：这算不算抽逃出资？资金流转是否合法合规？ 公司说这是"合法的借贷关系"，定安县市场监管局也出具了说明，认为不构成重大违法违规，且已超过行政处罚时效。 杨顶建直到2020年9月才把这387.90万元的"借款"还清。也就是说，这笔钱在公司账上挂了8年多，才真正"补上"。 12年代持：谁在替谁持股？ 出资的问题还没完全说清楚，股权代持又来了。 2012年到2024年，长达12年时间里，门象（就是借钱给杨顶建的那位朋友）为一个叫王增战的人代持百迈科股权。 12年，横跨数次增资，包括2021年的股权激励。代持期间，股权结构就像一团乱麻，谁是真正的股东，谁只是"代持人"，外人根本看不清楚。 更复杂的是，副总经理谭昭奎的弟弟谭昭轩、儿子谭奕勋等多名亲属，通过多层持股平台间接持有公司股份。一家拟上市公司的高管亲属层层嵌套持股，这在监管眼里是典型的"股权清晰度存疑"。 公司说代持已经清理完毕。但12年的代持历史，就像一条暗河——你知道它流过，但不确定它冲走了什么。 一根缝线撑起86%的毛利率 百迈科的主打产品叫"封创翎"——国产首张可吸收免打结缝线三类医疗器械注册证。2019年拿证，打破了强生、美敦力等进口厂商的垄断。 这根缝线确实厉害。报告期内，可吸收性外科缝线销售收入占主营业务收入超过80%，在医疗器械板块占比超过99%。 一根线撑起一家公司。 毛利率更是惊人：医疗器械板块毛利率常年在83%-86%之间，比同行均值高出10个百分点。北交所追问：你凭什么比别人贵这么多？ 但高毛利的背后，是一把正在落下的刀——集采。 2023年起，缝线产品先后中选多轮集中带量采购。辽宁牵头24省集采中，封创翎基础中标价195.60元/根，较前次集采终端售价下降17.82%。2025年，可吸收性外科缝线平均销售单价累计降幅达23%。 价格在降，收入却在涨——2024年缝线收入1.56亿元，同比增13.4%。北交所直接问：产品价格下降，收入怎么还大幅增长？收入与成本变动为什么不匹配？ 更让人担忧的是产销率的下滑：2022年89.51%，2024年降到79.18%。生产出来的线，有两成卖不出去。 而公司还要募资3.06亿元扩产，新增400万根产能。现有产能都消化不完，扩出来的卖给谁？ 存货堆成山，经销商全员换血 存货数据更触目惊心。 2022年末存货账面价值2269万元，到2025年6月末膨胀到8057万元。存货周转率从1.05次/年断崖式下跌到0.30次年，不足同行的三分之一。 这意味着什么？公司仓库里的货，一年都转不了一圈。 与此同时，经销商体系三年内"全员换血"。报告期各期前十大经销商，全部是2021年之后才合作的。之前的经销商去哪了？为什么集体消失？ 更诡异的是，一级经销商中只有约5%直接向终端医院销售，大部分经销商是卖给下级经销商，或者既卖给下级又卖给医院。层层分销的模式，让收入的真实性和终端去向变得模糊不清。 北交所的问询直指核心：经销商体系大换血，是否为了配合业绩冲刺？层层分销的收入，最终真的到了医院吗？ 296项不良事件和一条"未验先投"的生产线 作为一家医疗器械公司，产品安全是生命线。 报告期内，百迈科累计收到296项不良事件报告评价。对于一家年营收不到2亿的公司来说，这个数字不低。 此外，还有一桩尚未审结的医疗损害赔偿纠纷。部分生产许可证即将到期。更离谱的是，存在"未验先投"的生产线——环保验收没做，生产线已经在跑了。 公司说这些都是"小概率事件"。但对患者来说，缝在身体里的线出了问题，就是100%的事故。 17条财务预警 新浪财经的鹰眼预警系统给百迈科标了17条财务风险预警。包括： 增收不增利——2024年营收增6.27%，净利润却降1.41%。 收入与成本变动不匹配——营收增长，成本反而下降。 营收增速与销售费用走势背离——收入在涨，销售费用却在降。 毛利率与行业趋势背离——行业毛利率在走平，百迈科的毛利率却在逆势走高。 17条预警，条条都指向同一个问题：这些数字，经得起推敲吗？ 6月12日，北交所的手术刀 杨顶建控制着百迈科60.99%的表决权，通过海南迈迪科、海南科迈特两个平台层层持股。实控人借款出资、验资即转、12年代持、亲属多层间接持股——这家公司的股权结构，比手术缝线的编织方式还复杂。 毛利率86%但集采在压价，收入在涨但成本在降，存货在堆但还要扩产，经销商在换但说不清为什么，296项不良事件但说"没问题"，85项专利但只有7项是原始取得。 6月12日上会。保荐机构长城证券，审计机构中审众环。 一家在新三板挂牌仅8个月就冲北交所的公司，估值一年暴涨3.7倍的公司，实控人验资后第二天就把钱转走的公司—— 这根线，到底能不能穿进资本市场的针眼？ 参考来源 百迈科IPO：挂牌8月即转板 一年估值暴增3.7倍 实控人"借资周转"验资即转出 经销商体系三年"全员换血" — 新浪财经，2026-06-03 股权清晰事项 产品价格下降收入却大幅增长 毛利率高于可比公司 百迈科遭北交所追问 — 东方财富，2026-01-02 百迈科出资瑕疵遭北交所追问，收入高度依赖单一产品，医疗损害赔偿纠纷案未了 — 腾讯网/深圳商报，2026-05-06 百迈科IPO：仅7项发明专利原始取得 库存商品占比高 新募产能消化难？ — 东方财富号，2026-05-11 百迈科回复北交所二轮问询：国产可吸收免打结缝线龙头拟募资3.https://www.ipoinsight.icu/posts/zheda_jiaoshou_20260530/Sat, 30 May 2026 06:18:00 +0800https://www.ipoinsight.icu/posts/zheda_jiaoshou_20260530/触发21条财务风险预警，核心业务负毛利销售，历史出资用"无票收入"填补——这样一家公司，6月5日要上北交所发审会。两位浙大教授联手控制73.79%股权，账面躺着1亿现金，却要募9000万还贷补流。卖纸的，纸上富贵。 SPS负毛利，卖得越多亏得越多 华大海天主营数码纸基新材料、水性墨材料，听起来很"新材料"，实际上核心产品SPS（特种涂布纸）2024年毛利率为负。 衢州东大新产线投产首年，调试不及预期，试机纸均价低到0.31元/m²，而原有的机外涂布产品是0.74元/m²。价格腰斩，毛利为负。 更诡异的是，SPS收入占比从0激增至12.18%，2025年上半年进一步升至14.71%。负毛利产品占比越来越高，数码纸基新材料整体毛利率从22.06%跌到15.30%。 《孙子兵法》说：“知彼知己，百战不殆。“连自己的产品毛利都不清楚，还敢扩产？ 北交所二轮问询直接追问：SPS持续负毛利销售的合理性及业务可持续性，是否存在通过价格竞争开发客户的行为？ 答案很诚实：行业平均产能利用率低于70%，继续投建相关产线的合理性存疑。 3150万增资款来自"无票收入” 2019年，林贤福等9名股东及员工持股平台合计增资3150万元。钱从哪来？ 公司披露：2018年前，公司通过员工个人卡收取货款——无票收入。这笔钱被拿去增资。 《论语》有言：“君子爱财，取之有道。“用个人卡收货款增资，这道在哪？ 监管追问：个人卡收款的无票收入金额及占比、会计处理、补税情况及合规性。 华大海天辩解：这是"资金闭环”，未用于个人目的，不构成资金占用。 2023年末，相关股东通过税后分红款及个人转账补足出资及利息，合计3331.69万元。 补晚了。四年后才补，而且吕德水补足出资的钱，是向林贤福、陈志春、叶钊滢借的。 借钱补出资，出资再借出去——资金闭环的另一层含义？ 浙大科技园股权转让未走招拍挂 2007年6月，浙大科技园把华大海天10%股权转让给吕德水，价格10.5万元。 程序呢？没有资产评估备案，没有招拍挂公开交易，没有审计。 浙大控股批复了，浙江大学国有资产管理办公室也批复了，但程序瑕疵客观存在。 《韩非子》说：“法不阿贵，绳不挠曲。“国资转让不走招拍挂，程序瑕疵谁来担责？ 华大海天的解释：转让获批复，价格参考评估值，“定价公允”，国资部门至今未提异议。 至今未提异议，不代表程序合规。北交所追问：相关股权转让程序瑕疵是否已得到有权部门确认？ 答案模糊。浙大科技园访谈确认转让真实有效，但有权部门的正式确认呢？ 教授在职创业的合规迷雾 华大海天2001年成立于浙大科技园，创始人是浙大化学系教授林贤福、吕德水。 林贤福1989年至2023年在浙大任职，从讲师一路升到教授、博士生导师。吕德水也是浙大教师。 在职期间投资企业并任职，合规吗？ 《大学》开篇：“大学之道，在明明德。“教授在职创业，德在何处？ 华大海天称：2001年公司成立时已取得浙江大学分析化学与应用化学研究所同意。2021年办理离岗创业手续，2023年均已离职或退休。 20年后才办离岗创业手续，22年后才离职。中间22年，教授身份与企业股东、高管身份并存。 浙大化学系出具说明：相关人员"不属于党政领导干部”，投资华大海天"不违反教育部及学校限制性规定”。 不是党政领导干部，就不受限制？教育部关于高校教师兼职的规定，是否只针对党政领导干部？ 账面1亿现金却募资还贷补流 截至2024年末，华大海天货币资金1.05亿元，短期借款3403万元，无长期借款。 账面有钱，借款不多，却要募资9000万元补流和偿还银行贷款。 《管子》说：“仓廪实而知礼节。“仓廪实了，还要借粮？ 北交所追问：结合货币资金水平、生产经营流动性需求、存贷金额及期限、现金分红情况，说明募资补流还贷的必要性。 华大海天的回答：衢州东大新产线需要资金支持。 新产线2024年毛利率为负，还要募资支持？ 收现比持续低于1 近三期完整会计年度，华大海天收现比分别为0.74、0.67、0.69。 收现比低于1，意味着销售收入没有全部转化为现金流入。应收账款与营收比值持续增长，从15.86%升至21%。 《商君书》说：“疑行无成，疑事无功。“应收越来越多，现金越来越少，疑在哪？ 存货账面价值占流动资产比例较高，影响资金周转。一年以上库龄存货持续增长，减值计提充分性存疑。 木浆在途物资大幅增长，采购真实性被追问——木浆价格低位时持续备货，合理性存疑。 上会前的悲观展望 6月5日，华大海天上会。 21条财务风险预警、负毛利业务占比提升、无票收入出资、国资转让程序瑕疵、教授在职创业合规存疑、募投合理性遭拷问。 每一个问题，都是一道坎。 北交所问询两轮，核心问题没有清晰答案。SPS负毛利销售的合理性、无票收入的合规性、国资转让的确认函，都是模糊地带。 《老子》说：“祸兮福之所倚，福兮祸之所伏。“IPO过会是福，但祸已在伏。 就算6月5日过会了，之后呢？负毛利产品占比提升、应收持续增长、收现比低于1——这些不是IPO能解决的问题。 上会通过，只是纸上的富贵。 参考来源 IPO鹰眼预警：华大海天上市触发21条风险预警 - 新浪财经 华大海天接北交所二轮问询：历史出资有瑕疵 - 凤凰网财经 华大海天遭拷问：浙大教授兼职创业是否合规 - 雪球 投产首年毛利率告负！华大海天SPS产线承压 - 网易 IPO雷达：华大海天冲击北交所IPO - 东方财富 { "comments": [ { "user": "价值投资者老王", "time": "2026-05-30T06:30:00Z", "content": "浙大教授创业，听起来高大上，一看财务数据全是坑。21条风险预警，够编一本'避坑指南'了。", "likes": 156, "replies": [ { "user": "散户小明", "time": "2026-05-30T06:45:00Z", "content": "老王，你这是'纸上富贵'的纸上谈兵啊，人家教授可是真控制73%股权呢。", "likes": 23 } ] }, { "user": "财务分析爱好者", "time": "2026-05-30T07:00:00Z", "content": "收现比0.https://www.ipoinsight.icu/posts/tengxinjingmishanghui20260523/Sat, 23 May 2026 10:54:00 +0800https://www.ipoinsight.icu/posts/tengxinjingmishanghui20260523/分红的时候，实控人三年拿走1.5亿现金，一分钱没留。募资的时候，招股书写着"缺钱，向不特定合格投资者募资7.9亿"。一边把公司的利润往自己口袋里装，一边伸手向公众要钱补充流动资金。腾信精密的资本游戏，玩得比精密零部件还精密。 钱去哪儿了 先算一笔账。 报告期三年，公司累计现金分红2亿元。其中超过1.5亿元，进了实控人的口袋。 然后公司说：我们缺钱，要IPO募资近8亿。其中1亿用来"补充流动资金"。 这逻辑我看不懂。赚的钱分完了，现在找股民借？ 更诡异的是，腾信精密2022年至2024年的营收分别是7.11亿、7.14亿、7.57亿。三年营收几乎没动，净利润分别是1.73亿、1.89亿、1.87亿，最新一期还下滑了0.9%。一个不怎么增长的公司，分红倒是毫不手软。 分红不是问题。问题是在增长停滞的情况下，先把钱分干净，再让公众接盘。这不是回报股东，这是提前撤退。 客户是谁，不能说 招股书里，前三大客户用"客户A、客户B、客户C"代替。这三家加起来，占了腾信精密营收的近六成。 六成。 一家拟上市公司，60%的收入来源是不公开的。如果客户A明年不下了，如果客户B转单了，如果客户C压价了——腾信精密的业绩会怎样？ 这不是商业秘密，这是信息黑洞。前五大客户集中度从68.78%一路飙升到73.50%，公司越来越依赖少数几个大客户。大客户说一不二，腾信精密的毛利率已经在被挤压。 更让人不安的是，毛利率高于行业均值（44.34% vs 26.07%），但存货周转率只有1.59次，远低于行业均值的2.97次。货卖不动，堆在仓库里。这说明什么？说明高毛利可能是靠给大客户特殊定价换来的，实际周转效率很差。 “高新技术"的底色 员工里，专科及以下学历占比90.77%。 不是说学历歧视，但一家自称"高新技术"的企业，人才结构跟流水线工厂有什么区别？ 研发费用占收入比低于5%。这个数字，连高新技术企业的门槛线都在擦边。 容诚会计师事务所出具了2022年度会计差错更正的鉴证报告。会计差错。一家拟上市公司的财务报表，连准确都做不到。 报告期内，公司与实控人控制的新汇亿存在大额资金拆借，关联交易公允性被北交所反复问询。自己跟自己做生意，价格谁定？ 股权糊涂账 历史上存在长达五年的口头股权代持安排。 没有书面协议。五年。 北交所第三轮问询函直接点出这个问题：代持真实性怎么验证？资金来源、完税流向能穿透吗？ 内审负责人同时身兼两职，独立性存疑。内部审计这道防线，形同虚设。 写在最后 精密零部件制造是个好赛道，但好赛道不等于好公司。 腾信精密的招股书里，最精密的不是零部件，是财技。分红2亿补流1亿、六成收入靠神秘客户、五年代持无书面协议、21条财务风险预警。 一个老板已经把1.5亿装进口袋的公司，你还指望他上市后跟你分享增长的红利？ 参考来源 新浪财经 - 腾信精密IPO触发21条风险预警：https://finance.sina.com.cn/stock/aiassist/ipofxyj/2026-05-22/doc-inhyurwi7602629.shtml 新浪财经 - 腾信精密IPO口头代持五年无协议内审负责人身兼两职：http://finance.sina.cn/stock/xg/xgzx/2026-04-16/detail-inhuskun1652284.d.html 腾讯网 - 腾信精密闯关北交所毛利率两连降前三大神秘客户贡献近六成收入：https://view.inews.qq.com/k/20250711A02FJ900 财富号 - 腾信精密收到北交所第三轮审核问询函：https://caifuhao.eastmoney.com/news/20260519203449472340860 东方财富 - 腾信精密公开转让说明书：https://xinsanban.eastmoney.com/Article/NoticeContent?id=AN202604281821672626 { "comments": [ { "user": "董秘来背锅", "time": "2026-05-23T11:00:00Z", "content": "作为同行，五年口头代持这种事，我的第一反应是董秘怎么活下来的。这内控审计能过？", "likes": 52, "replies": [ { "user": "法务小姐姐", "time": "2026-05-23T11:08:00Z", "content": "股权代持不签书面协议，这在合规层面属于重大信息披露缺失。北交所第三轮问询函揪着问很正常。", "likes": 31 } ] }, { "user": "券商营业部老李", "time": "2026-05-23T11:05:00Z", "content": "三年营收7.https://www.ipoinsight.icu/posts/juleshengfenshanghui20260523/Sat, 23 May 2026 10:48:00 +0800https://www.ipoinsight.icu/posts/juleshengfenshanghui20260523/近一个亿的资金被分公司出纳偷了五年才发现。五次叩关IPO，四次折戟。含乳饮料卖了三十多年，出了四川没人认识。5月29日，菊乐股份又要上会了。北交所的上市委们，这次能给它发通行证吗？ 第一记耳光：五年近亿资金，财务是瞎的 2014年到2019年，菊乐股份眉山分公司出纳李某，用偷盖空白支票、伪造银行回单、篡改对账单的方式，累计挪用公司资金9577.89万元。 五年。近一个亿。 公司居然在2020年才发现问题。 这不是内控有漏洞，这是内控压根不存在。一个分公司的出纳，能同时搞定支票、回单、对账单三个环节，说明什么？说明菊乐股份的财务体系形同虚设，不相容岗位根本没分离。最基本的财务常识，这家公司当废纸。 更讽刺的是，证监会2020年4月下发警示函，明确指出其"货币资金披露不实、内控制度存在重大缺陷"。结果呢？五年后再次冲刺IPO，北交所问询函第一问还是：财务内控整改情况。 改了吗？整改报告写得漂亮。但投资者要问：五年都没发现的窟窿，你写几页纸就"整改完毕"了？ 第二记耳光：五次闯关，四次被拒 菊乐股份的IPO之路，是一部血泪史。 2017年12月，首次递交招股材料。之后2019年、2021年、2022年、2024年，四次冲锋，四次铩羽。2024年6月，深交所IPO审核状态变更为"终止（撤回）"。 五次。 一家公司如果足够优质，市场会给它绿灯。五次被拒，本身就说明问题。区域乳企的通病——产品单一、地域集中、增长天花板——菊乐股份全占了。 含乳饮料贡献了绝大部分营收，出了四川省，品牌认知度断崖式下跌。新希望乳业、伊利、蒙牛，哪一座山是它翻得过去的？ 第三记耳光：关联交易，自己跟自己做生意 菊乐股份与第一大供应商互为关联方，交易价格公允性存疑。 这意味着什么？意味着菊乐股份可以通过关联交易调节利润。想买便宜的原料，找关联方；想做大营收，找关联方。数字可以做得漂亮，但现金流骗不了人。 信永中和会计师事务所，你们审计的时候，是闭着眼睛签的字吗？ 第四记耳光：安全处罚、资质过期，管理稀碎 2022年1月，眉山市应急管理局处罚菊乐股份眉山分公司2.5万元——未在有限空间作业场所设置明显安全警示标志。 温江乳品厂，因储存、使用危险物品未采取可靠安全措施，被警告、罚款3.5万元。 报告期内，食品经营许可证、生鲜乳准运证明、道路运输许可证存在未完整覆盖的情形。 一家食品企业，连最基本的食品安全资质都断断续续。连安全生产警示标志都懒得贴。你让投资者怎么相信你生产的东西是安全的？ 第五记耳光：含乳饮料的黄昏 菊乐股份的核心产品是什么？酸乐奶、含乳饮料。 听起来像零食，不像乳制品。这正是它的致命伤。 含乳饮料行业正在萎缩。消费者要的是纯牛奶、低温鲜奶、高蛋白酸奶。一杯甜水兑点奶的时代过去了。菊乐股份的技术储备、产品创新能力，始终没能跨过"饮料"这个标签。 更可怕的是，它的地域护城河正在被巨头蚕食。伊利、蒙牛下沉到三四线城市，新希望在西南地区虎视眈眈。菊乐股份出了四川，连个水花都溅不起来。 悲观展望：就算上了，能撑多久？ 就算5月29日这次过会了，然后呢？ 区域乳企的IPO graveyard（墓地）里，躺着红星美羚、美庐生物、认养一头牛。每一个都曾离上市只差一步，每一个都倒在了最后一关。 菊乐股份的内控历史、关联交易疑云、产品单一困境、地域局限性，一个都没解决。它只是换了个交易所——从深交所跑到北交所。北交所门槛低，不代表投资者会买单。 一家五年都发现不了近亿资金被挪用的公司，一家连食品经营许可证都管理不善的公司，一家出了省就卖不动的公司——你买它的股票，图什么？ 图它酸乐奶好喝？还是图它五次IPO的韧性？ 参考来源 证券时报 - 菊乐股份撤回IPO 区域乳企上市之路并非坦途：https://www.stcn.com/article/detail/1222680.html 东方财富 - 菊乐股份IPO被问询营销费用是否存商业贿赂：https://appcert.eastmoney.com/Info/Detail/202507253467566744 封面新闻 - 非法挪用资金近亿元 菊乐股份IPO被重点问询：https://m.thecover.cn/news_details.html?eid=IaMr0J5ESrGH90qSdq8Jkw== 中国经济网 - 菊乐股份四闯IPO曾被出具警示函：http://finance.ce.cn/stock/gsgdbd/20220816/t20220816_37985522.shtml 雪球 - 菊乐股份IPO与关联方交易公允性存疑：https://xueqiu.com/6667121621/277512990 { "comments": [ { "user": "价值投资者老王", "time": "2026-05-23T09:10:00Z", "content": "近一个亿被挪用五年才发现，这内控水平我家公司前台都比你强。", "likes": 87, "replies": [ { "user": "散户小明", "time": "2026-05-23T09:25:00Z", "content": "关键是出纳能同时搞定支票、回单、对账单，说明财务制度形同虚设。", "likes": 34 } ] }, { "user": "财务分析爱好者", "time": "2026-05-23T09:15:00Z", "content": "五次IPO四次被拒，换我早放弃了。这家公司是真头铁。", "likes": 62 }, { "user": "行业研究员老陈", "time": "2026-05-23T09:30:00Z", "content": "含乳饮料赛道整体在萎缩，菊乐出了四川谁认识？新希望、伊利在西南虎视眈眈，这故事没法讲。", "likes": 55, "replies": [ { "user": "用脚投票", "time": "2026-05-23T09:40:00Z", "content": "酸乐奶是我小时候喝的，但现在谁还喝这个？", "likes": 28 } ] }, { "user": "ST观察员", "time": "2026-05-23T09:35:00Z", "content": "关联交易公允性存疑，这就是典型的'自己跟自己做生意'，利润想怎么做就怎么做。", "likes": 71 }, { "user": "食品行业从业者", "time": "2026-05-23T09:50:00Z", "content": "食品经营许可证都能断断续续的，这家公司的管理水平我是服气的。", "likes": 49 }, { "user": "退市股专业户", "time": "2026-05-23T10:00:00Z", "content": "北交所门槛低不假，但投资者不傻。这种基本面，上市即巅峰，破发是大概率事件。", "likes": 93, "replies": [ { "user": "韭菜保护协会", "time": "2026-05-23T10:10:00Z", "content": "同意，买它图啥？图它酸乐奶好喝吗？", "likes": 41 } ] }, { "user": "并购律师小张", "time": "2026-05-23T10:05:00Z", "content": "从法律角度看，2020年证监会警示函记录在案，这次问询函还揪着内控问，说明监管层也没放下。", "likes": 38 }, { "user": "吃瓜不吐皮", "time": "2026-05-23T10:15:00Z", "content": "信永中和审计这家，我替会计师捏把汗。", "likes": 27 } ] }https://www.ipoinsight.icu/posts/beiershengwu20260522/Fri, 22 May 2026 10:35:00 +0800https://www.ipoinsight.icu/posts/beiershengwu20260522/营收三连降、触发18条财务预警、核心产品被时代淘汰、账面货币资金充足却要募资5.37亿——五年三闯IPO，从创业板撤回到北交所两度中止，贝尔生物5月28日第五次站在上会的门槛上。这不是创业故事，这是’不死鸟’的执念。问题只有一个：考官们还会让它蒙混过关吗？ 第一刀：营收三连降，18条财务预警亮红灯 贝尔生物的营收曲线，是一条标准的下行线。 2022年4.13亿元，2023年3.8亿元，2024年3.4亿元。复合增长率-9.84%。营收连续三年下滑，这在拟IPO公司中属于’异类’。 更吓人的是应收账款。2025年应收账款较期初增长126.77%，远超营收增速。钱没收回来，货先出去了。信用期外的应收账款占比高达60.13%——也就是说，超过六成的应收账款已经过了约定付款时间，成了’老赖账’。 存货同样堪忧。账面余额从7654万降到6714万，看起来是好事？错。存货周转率只有1.13，接近行业下限。体外诊断试剂有严格的效期管理，卖不出去就是过期报废。 新浪财经鹰眼预警系统给贝尔生物触发了18条财务风险预警指标。18条。这个数字，放在任何一家拟上市公司身上，都够考官喝一壶的。 第二刀：酶联免疫——时代的眼泪 贝尔生物起家靠的是酶联免疫法试剂。2019年，这项技术贡献了公司50.94%的营收。 但现在呢？ 在大城市的三级医院，酶联免疫已经被化学发光技术全面替代。发达国家化学发光占据免疫诊断市场90%以上份额，酶联免疫基本退出了主流临床市场。 一个耐人寻味的细节：贝尔生物在创业板申报时，募投项目里还有酶联免疫试剂扩产计划。到了北交所版本，这个项目被悄悄删除了。 这一删一增之间，暴露的是技术路线上的焦虑与摇摆。酶联免疫是摇钱树，但树已经枯了。化学发光是新方向，但贝尔生物在这个赛道上已经不是先行者，而是追赶者。 更关键的是，化学发光和胶体金法试剂的营收2024年也都在下降。两条腿都在萎缩，你说靠什么增长？ 第三刀：产能闲置还要扩产，不差钱却募资5.37亿 贝尔生物要募资5.37亿元，其中3.9亿元用于生产基地和研发中心建设，计划新增化学发光试剂产能7000万人份、胶体金试剂5000万人份。 扩产没问题。问题是：你现有的产能消化完了吗？ 2024年，试剂类产品产能利用率下降9.07个百分点。化学发光仪器的产能利用率更是暴跌41.2个百分点，仅剩42%。也就是说，超过一半的化学发光仪器产能在晒太阳。 更离谱的是，贝尔生物根本不缺钱。资产负债率仅9.01%，货币资金充足。北交所直接在问询函里问：在货币资金与交易性金融资产余额较高的背景下，本次募资规模的合理性与必要性？ 翻译一下北交所的意思就是：‘你账上有钱，为什么要找股民要钱？’ 公司的回复是：未来5年资金需求约12亿。但12亿是怎么算出来的？这更像是为了募资而凑的数字。 第四刀：毛利率超同行26个点，高得离谱 贝尔生物的毛利率，是一条逆势上扬的曲线。 2022年75.50%，2023年77.49%，2024年79.11%。而同行业可比公司的平均毛利率只有53%左右。贝尔生物的毛利率高出同行26个百分点。 在什么大背景下？体外诊断试剂集采常态化。青海集采中，贝尔生物十余款试剂价格普降三至五成。全行业都在降价，毛利率都在压缩，你贝尔生物凭什么逆势大涨？ 北交所问了：结合销售价格、单位成本、产品结构，说明常规业务毛利率持续增长的合理性。 这个问题，翻译过来就是：‘你的毛利率高得不正常，解释一下。’ 高毛利本身不是问题。但在营收连续下滑、集采降价的大环境下，高毛利就显得格外刺眼。是成本控制真的这么牛？还是收入确认、成本核算有什么猫腻？ 第五刀：2500家经销商+物流签收确认收入 贝尔生物经销收入占比超过90%，经销商常年超过2500家。 这个经销网络有多复杂？存在"无二级模式下的多级经销链路"——说白了，就是经销商下面还有经销商，链条拉得很长。2025年前十大经销商中，多家系新设立、新合作或收入涨幅超100%。 新成立的经销商，一合作就贡献上百万收入？这合理吗？北交所也怀疑，要求穿透核查前二十大经销商背景，排查压货、虚增收入风险。 更离谱的是收入确认方式。贝尔生物以第三方物流签收记录作为收入确认依据。 什么叫物流签收确认？货交给物流，物流显示签收了，就算收入确认了。至于客户有没有真正收到、有没有退货，公司不管。 浙江证监局此前对维康药业的处罚就是前车之鉴——因收入确认时点早于客户签收时间，被责令改正并出具警示函。贝尔生物用的也是类似的套路。 这种收入确认方式，给提前确认收入留下了巨大的操作空间。货发出去了，物流签收了，收入就确认了。至于下个月会不会被退货？那是下个月的事。 第六刀：五年三闯，屡败屡战 贝尔生物的IPO之路，是一部’退退退’的历史。 2020年7月，首次向深交所创业板递交招股书，拟募资3.67亿元。半年后，2021年2月，主动撤回。深交所当时问询直指国有股权转让程序合规性、外资股东技术出资真实性等敏感问题。 2021年10月，转战上交所主板。再次递交申请，未通过问询。 2024年1月，改道北交所。这次审核过程更曲折——两次中止、两次恢复。2025年9月，因财务报告到期补充审计再次中止。2026年3月，才再次恢复审核。 五年，三次递表，两个板块撤回，一个板块两度中止。 每次撤回和中止的背后，都是监管层的严苛拷问。每次补充材料和回复问询的背后，都是公司试图掩盖或解释那些解释不通的财务异常。 外部投资人怎么看？历史股东已经用脚投票。国有股权转让存疑、外资股东技术出资真实性被质疑——这些都是历史沿革上的硬伤。 尾声：5月28日，六大伤口等考官打分 总结一下贝尔生物的上会考卷： 营收三连降，复合增长率-9.84%，18条财务预警 应收账款激增126%，信用期外占比60% 酶联免疫技术被时代淘汰，化学发光也在下滑 产能闲置42%还要扩产，资产负债率9%却募资5.37亿 毛利率79%超同行26个点，集采降价中逆势上涨 2500家经销商网络，物流签收确认收入留操作空间 五年三闯，两次撤回，两度中止 七个致命伤。随便挑一个，都够北交所的考官们审上半天。 贝尔生物不是没有亮点。国家级专精特新’小巨人’，459项医疗器械注册证书，在某些细分领域确实有技术积累。但亮点再亮，也遮不住财务数据上的窟窿。 5月28日，北交所2026年第51次审议会议。贝尔生物能不能过会？ 我觉得，如果这样的公司都能过，那北交所的审核标准确实该降降了。 你觉得呢？评论区聊聊。 参考来源 贝尔生物招股说明书（申报稿）— 北交所 https://finance.eastmoney.com/a/202605223745642266.html 贝尔生物下周迎考：高毛利难掩收入下滑 — 读创/深圳商报 https://3g.china.com/act/redian/13004758/20260522/49507934.html 五年三闯IPO，退退退！ — 商业新知 https://www.shangyexinzhi.com/article/31728986.html 贝尔生物再收"灵魂拷问"：业绩为何下滑 — 东方财富 https://finance.https://www.ipoinsight.icu/posts/jiakaishengwu20260520/Wed, 20 May 2026 15:46:22 +0800https://www.ipoinsight.icu/posts/jiakaishengwu20260520/增资4000万五个月后"原路减回"，子公司股权0元转让，代持嵌套搞得像俄罗斯套娃，核心大客户砍单近60%却还在募资扩产。明天上会北交所的珈凯生物，卖的是植物提取物，藏的是利益输送的迷宫。查理·芒格说过，如果你不知道钱是怎么赚来的，那就别投。珈凯生物的钱，怎么看都说不清楚。 第一记耳光：增资减资过山车 珈凯生物的资本操作史，读起来像过山车。 2020年5月，注册资本从1000万暴增到5000万，四个月增了4000万。然后呢？五个月后原路减回，又变回1000万。公司解释：优化股权结构、调整注册资本规模。 什么叫优化？先把钱打进来再打出去，股权结构优化了吗？资本规模调整了吗？资金流水呢？纳税凭证呢？决策依据呢？公司未能提供充分佐证。 更可疑的是股权转让定价混乱。不同时段、不同股东之间的转让价格差距巨大，有的按面值转，有的溢价转，有的0元转。同一批股权，这个价格给张三，那个价格给李四——公允性在哪里？ 这不像正经的商业操作，倒像是在做税务筹划。用增资减资规避个人所得税？用悬殊定价做利益输送？这些问题监管问了，公司答了，但答案没有说服力。 第二记耳光：0元转让与代持迷宫 珈凯生物的关联交易，复杂程度堪比谍战片。 苏文才等6人曾0对价转让上海珈叶等公司股权予发行人。0元转让，就是白送。公司说是"真实意思表示"，不存在利益输送。但监管不放心，反复问询。 代持更是乱成一锅粥。2019年通过代持方式进行股权激励，2022年7月才解除。代持期间存在0元转让股权操作，持股平台股权结构复杂，部分员工持股存在代持嵌套——代持里面套代持，像俄罗斯套娃。 历史股权权属不清晰，为IPO埋下重大合规风险。三人联合控制（田军41.85%、王吉超、苏文才），实为一人独大。这种"联合控制"的稳定性，经得住上市后股东博弈的考验吗？ 代持的税务处理怎么做？权益怎么确认？有没有潜在纠纷？这些问题招股书回避了，但雷不会自己消失。 第三记耳光：大客户砍单近60% 珈凯生物的客户名单很漂亮：珀莱雅、华熙生物、水羊股份、福瑞达、科丝美诗、林清轩、欧诗漫、巨子生物——国产美妆半壁江山都在上面。 但漂亮不等于稳定。 2025年上半年，自产产品主要客户山东福瑞达、科丝美诗、华熙生物等收入全部下降。代工产品主要客户Anshul Life Sciences、水羊股份、隆力奇等也均出现下降。部分核心大客户砍单幅度接近60%。 下游需求疲软，客户自己都在缩减开支，凭什么还要多买你的原料？化妆品行业的内卷已经到了白热化阶段，品牌方在压成本、换供应商，珈凯生物的议价能力正在被削弱。 更关键的是，市场占有率只有1.64%。一个1.64%市占率的公司，敢说自己"已深度融入中国化妆品产业核心生态链"——北交所直接问了：依据呢？ 第四记耳光：产能闲置近五成仍扩产 珈凯生物现在的产能利用率不到55%，将近一半的产能闲着。 但这次募资3.1亿，主要用于年产50吨功能性植物提取物项目。产能都消化不了，还要扩？ 公司说：新产能投产后会扩大销售、消化产能。怎么扩大？卖给谁？核心客户在砍单，下游需求在萎缩，扩出来的产能靠什么消化？ 这是典型的一厢情愿。先圈钱，再扩产，产能过剩了再说。 63%的毛利率听起来不错，但低于锦波生物、创健医疗、维琪科技等同行。毛利率在化妆品原料行业不算护城河，因为技术壁垒不够深。植物提取物不是芯片，配方一公开，谁都能做。 第五记耳光：销售费用是研发费用的两倍 珈凯生物的销售费用是研发费用的两倍多。 一家自称"以技术研发为核心"的公司，花在卖东西上的钱是花在研发上的两倍。这说明什么？说明增长靠销售驱动，不靠技术驱动。 应收账款周转率不及同行。货卖出去了，钱收不回来。在化妆品行业，这意味着你的产品没有不可替代性——客户买了可以拖款，因为随时能找到替代供应商。 第六记耳光：754条经营风险记录 启信宝数据显示，珈凯生物的经营风险信息高达754条。司法涉诉3起，知识产权出质9项，还有历史行政处罚、税务异常历史等记录。 754条。一个要上市的公司，经营风险记录比员工人数还多。 悲观展望 珈凯生物明天上会北交所，3.1亿募资，东吴保保荐，化妆品原料概念——看起来不错。 但拆开来看：股权沿革不清、代持嵌套、0元转让、增资减资过山车、大客户砍单、产能闲置仍扩产、销售费用远超研发、754条经营风险记录。 霍华德·马克斯说过：最重要的不是买好的，而是买得对。再好的概念，如果基本面千疮百孔，也不值得碰。 珈凯生物最大的问题是可替代性太强。化妆品功效原料不是独家秘方，珀莱雅、华熙生物这些大客户随时可以换供应商。一旦核心客户流失，收入会断崖式下跌——事实上已经在发生了。 更悲观的是行业前景。化妆品行业进入存量博弈，国货品牌内卷加剧，上游原料商的议价空间被不断压缩。珈凯生物市占率1.64%，在行业里连前五都排不进。产能利用率不到55%，募资扩产之后可能更低。 如果按募资3.1亿、发行后总股本推算，上市后市值可能在15-20亿。对应2025年的净利润，市盈率可能在30倍以上。 30倍市盈率买一家大客户在砍单、产能闲置、股权历史不清、可替代性极强的公司——这不是投资，是赌化妆品行业还能继续高增长。 但现实是，化妆品行业的增长已经放缓了。 格雷厄姆说过：价格是你付出的，价值是你得到的。花30倍市盈率买一个1.64%市占率的原料商，你得到的价值，配不上你付出的价格。 参考来源 珈凯生物IPO：增资4000万五个月后"原路减回"：http://m.toutiao.com/group/7641100672700334611/ 产能闲置近五成仍扩产：珈凯生物63%毛利率背后的"三重困局"：https://finance.ifeng.com/c/8tE4AYjvjTV 珈凯生物IPO背后高毛利焦虑：0元转让+代持遭拷问 大客户砍单近60%：http://news.qq.com/rain/a/20260518A06AGI00 珈凯生物IPO：三重身份下利益深度绑定，七大争议背后重重阻碍：http://m.toutiao.com/group/7641406050230436393/ 珈凯生物收北交所IPO二轮问询：https://appcert.eastmoney.com/info/detail/202602193651525766 北交所上市审核委员会会议公告：https://www.bse.cn/news/202605/t20260515_1234567.html { "comments": [ { "user": "价值投资者老王", "time": "2026-05-20T16:00:00Z", "content": "增资4000万五个月后原路减回，这操作比变魔术还快。钱进进出出，股权结构'优化'了什么？我优化了个寂寞。", "likes": 78, "replies": [ { "user": "散户小明", "time": "2026-05-20T16:10:00Z", "content": "老王，这会不会是税务上的操作？", "likes": 15 }, { "user": "价值投资者老王", "time": "2026-05-20T16:18:00Z", "content": "税务上也说不通。增资减资的税务处理很严格，公司连纳税凭证都拿不出来，说明要么没交税，要么根本不想让监管看流水。", "likes": 43 } ] }, { "user": "财务分析爱好者", "time": "2026-05-20T16:30:00Z", "content": "销售费用是研发费用两倍，应收账款周转率不及同行。这说明增长靠的是卖，不是靠产品力。化妆品原料这行，没有技术壁垒就是死路一条。", "likes": 96, "replies": [ { "user": "行业研究员老陈", "time": "2026-05-20T16:45:00Z", "content": "补充一个数据：市占率1.